Traduction de l’article de David Dayen, 19 novembre 2025 : The AI Bubble Is Bigger Than You Think<\/a><\/p>\n\n\n\n Cette ann\u00e9e, j’ai suivi de pr\u00e8s les domaines dans lesquels Wall Street et la Silicon Valley\u00a0se livrent une guerre<\/a>. Les entreprises technologiques veulent clairement devenir des applications bancaires et\u00a0b\u00e9n\u00e9ficier de chartes sp\u00e9ciales<\/a>, les fonds d’investissement priv\u00e9s et les cryptomonnaies se disputent une place dans les plans d’\u00e9pargne retraite 401(k) des salari\u00e9s, et la droite technologique en g\u00e9n\u00e9ral veut supplanter les grandes banques en tant que directeur incontournable de la politique commerciale conservatrice.<\/p>\n\n\n\n Tout cela est toujours d’actualit\u00e9. Mais dans un domaine, la Silicon Valley et Wall Street sont sur la m\u00eame longueur d’onde : elles concoctent des accords de cr\u00e9dit douteux qui nous m\u00e8nent tout droit vers un nouveau krach financier.<\/p>\n\n\n\n Plus d’informations de David Dayen<\/strong><\/em><\/em><\/strong><\/a><\/p>\n\n\n\n Le mois dernier, l’attention s’est concentr\u00e9e sur le \u00ab\u00a0round-tripping<\/a>\u00a0\u00bb, la mani\u00e8re dont diverses entreprises d’IA et de technologie investissaient dans leurs propres clients, Nvidia fournissant aux entreprises d’IA les investissements n\u00e9cessaires pour acheter leurs processeurs graphiques (GPU), etc. Mais cette histoire ne s’arr\u00eate pas l\u00e0, elle est \u00e9troitement li\u00e9e \u00e0 une nouvelle op\u00e9ration de rebranding men\u00e9e par les anciens\u00a0ma\u00eetres de l’univers<\/a>, qui ont transform\u00e9 les \u00ab banques parall\u00e8les \u00bb non r\u00e9glement\u00e9es en une entit\u00e9 au nom neutre et ennuyeux : le cr\u00e9dit priv\u00e9. Depuis l’av\u00e8nement de la r\u00e9glementation financi\u00e8re, certaines entreprises ont tent\u00e9 de contourner les r\u00e8gles en recourant \u00e0 un branding cr\u00e9atif. Les soci\u00e9t\u00e9s de cr\u00e9dit priv\u00e9 sont des \u00e9tablissements non bancaires qui tentent de se rebaptiser sous un nom qui ne r\u00e9v\u00e8le pas \u00e0 tout le monde qu’il s’agit d’instruments de pr\u00eat non r\u00e9glement\u00e9s.<\/p>\n\n\n\n Le financement sp\u00e9culatif du d\u00e9veloppement de l’intelligence artificielle se fait principalement dans le cr\u00e9dit priv\u00e9, o\u00f9 les actifs sous gestion\u00a0ont atteint 1 600 milliards de dollars en f\u00e9vrier<\/a>\u00a0et sont probablement plus \u00e9lev\u00e9s aujourd’hui. Les transactions conclues sont perverses et irrationnelles ; il existe d’\u00e9normes d\u00e9calages entre le cycle de vie des actifs financ\u00e9s et le temps n\u00e9cessaire pour les rembourser. Les experts ont tout fait, sauf manifester devant la bourse avec des pancartes indiquant \u00ab BULLE EN COURS \u00bb, mais le pays a tellement investi dans le boom de l’IA que cette voie semble in\u00e9vitable. \u00ab Nous avons scell\u00e9 le sort d’une nouvelle crise financi\u00e8re, la question est maintenant de savoir quelle sera son ampleur \u00bb, a d\u00e9clar\u00e9 un ancien membre du personnel du Congr\u00e8s.<\/p>\n\n\n\n JE VAIS ESSAYER D’EXPLIQUER CELA<\/strong>\u00a0aussi simplement que possible. Le d\u00e9veloppement de la puissance de calcul pour l’IA n\u00e9cessite\u00a0environ 2 000 milliards de dollars de revenus<\/a>\u00a0annuels d’ici la fin de la d\u00e9cennie pour justifier les investissements actuels et pr\u00e9vus. C’est une somme d’argent folle, personne ne l’a, personne ne l’aura peut-\u00eatre jamais, et donc tout ce qui est construit actuellement, des GPU n\u00e9cessaires pour entra\u00eener les mod\u00e8les d’IA aux centres de donn\u00e9es qui les h\u00e9bergent en passant par l’\u00e9nergie qui alimente ces centres de donn\u00e9es, n\u00e9cessite un financement cr\u00e9atif.<\/p>\n\n\n\n Les grandes entreprises technologiques disposent d’importants flux de tr\u00e9sorerie, mais les milliers de milliards n\u00e9cessaires sont trop \u00e9lev\u00e9s, m\u00eame pour elles. Le capital-risque n’est pas non plus tr\u00e8s int\u00e9ress\u00e9 par le financement des infrastructures ; si le dieu dans la machine qui pourrait r\u00e9sulter du d\u00e9veloppement de l’IA a le potentiel de g\u00e9n\u00e9rer des rendements exceptionnels, les centres de donn\u00e9es et les centrales \u00e9lectriques, \u00e0 eux seuls, ne vous permettront pas d’y parvenir.<\/p>\n\n\n\n Connexes : L’ouroboros de l’IA<\/strong><\/em><\/em><\/strong><\/a><\/p>\n\n\n\n Mais les investisseurs sont impatients de saisir ce type d’opportunit\u00e9 d’investissement, convaincus qu’une politique industrielle dirig\u00e9e par les grandes entreprises technologiques perdurera pendant des ann\u00e9es. Cependant, les grandes entreprises technologiques n’ont historiquement pas beaucoup emprunt\u00e9, et bien qu’elles aient \u00e9mis\u00a0deux fois plus d’obligations cette ann\u00e9e<\/a>\u00a0qu’au cours des derni\u00e8res ann\u00e9es, elles souhaitent conserver de solides notations de cr\u00e9dit en limitant leur endettement. Quant aux petites entreprises d’IA, elles ne b\u00e9n\u00e9ficient pas de la confiance des march\u00e9s pour emprunter des centaines de milliards de capitaux.<\/p>\n\n\n\n C’est l\u00e0 qu’intervient la \u00ab soci\u00e9t\u00e9 ad hoc \u00bb (SPV). Une entreprise se cr\u00e9e pour construire un centre de donn\u00e9es et trouve un \u00ab locataire principal \u00bb, qui est une grande entreprise technologique. (Les centres de donn\u00e9es louent leur espace \u00e0 des locataires ; ce sont des infrastructures, mais ils s’apparentent \u00e9galement \u00e0 des immeubles d’habitation.) Elle finance le centre de donn\u00e9es par la vente de titres de cr\u00e9ance, en promettant implicitement (ou explicitement) que les paiements des grandes entreprises technologiques seront revers\u00e9s aux investisseurs.<\/p>\n\n\n\n C’est le cas d’une SPV pour le centre de donn\u00e9es Hyperion de\u00a0Meta, d’une valeur de 30 milliards de dollars, en Louisiane<\/a>. Blue Owl, un fonds de cr\u00e9dit priv\u00e9, d\u00e9tient la majorit\u00e9 des parts de la SPV ; il a investi une petite somme en fonds propres, et la SPV supporte la dette. Meta d\u00e9tient 20 % suppl\u00e9mentaires, ce qui donne aux investisseurs l’assurance qu’ils seront rembours\u00e9s sans que Meta ait \u00e0 inscrire la dette dans son bilan. Cela a pour effet secondaire de donner une note \u00e9lev\u00e9e \u00e0 ces titres de cr\u00e9ance, les agences de notation \u00ab sp\u00e9cialis\u00e9es \u00bb effectuant une grande partie du travail, d’une mani\u00e8re qui est\u00a0plus que suspecte<\/a>.<\/p>\n\n\n\n Blue Owl est un fonds de cr\u00e9dit priv\u00e9, ce qui, l\u00e0 encore, permet de contourner les r\u00e9glementations financi\u00e8res. Ces soci\u00e9t\u00e9s aspirent l’argent des investisseurs, bien plus d’un trillion de dollars\u00a0selon\u00a0The Wall Street Journal<\/em><\/a>. Blue Owl dispose \u00e0 lui seul de 295 milliards de dollars.<\/p>\n\n\n\n Abonnez-vous pour recevoir des analyses qui vont au-del\u00e0 du bruit ambiant.<\/p>\n\n\n\n C’est pr\u00e9sent\u00e9 comme une transaction \u00e0 toute \u00e9preuve : les grandes entreprises technologiques sont li\u00e9es par des contrats de location et leurs paiements permettront de rembourser la dette. Mais si tel est le cas, pourquoi Blue Owl, \u00e0 la suite de la fusion de deux de ses fonds de cr\u00e9dit priv\u00e9s,\u00a0bloque-t-il les rachats<\/a>\u00a0d’une mani\u00e8re qui entra\u00eenera automatiquement une perte de 20 % pour ces investisseurs ? Pour une banque traditionnelle, cette d\u00e9cision s’apparenterait \u00e0 une ru\u00e9e bancaire ; cela ne fait qu’irriter les riches qui ont conclu un accord avec des droits limit\u00e9s. Mais les signes avant-coureurs sont ind\u00e9niables. Et cela ne se limite pas \u00e0 Blue Owl ; les clauses restrictives sur la dette des entreprises sont\u00a0progressivement r\u00e9\u00e9crites<\/a>\u00a0afin de prot\u00e9ger le cr\u00e9dit priv\u00e9 en cas de crise.<\/p>\n\n\n\n Un excellent article du\u00a0Center for Public Enterprise<\/a>\u00a0tire d’autres sonnettes d’alarme. Les centres de donn\u00e9es ne sont pas des infrastructures durables, ou du moins leurs composants internes ne le sont pas. Si les GPU fonctionnent en surr\u00e9gime pour calculer des mod\u00e8les d’IA, ils ne dureront peut-\u00eatre pas plus de deux ans, et les entreprises d’IA haut de gamme voudront de toute fa\u00e7on toujours passer \u00e0 la derni\u00e8re version. (Soit dit en passant, nos amis de Blue Owl pr\u00eatent de l’argent \u00e0 xAI, la soci\u00e9t\u00e9 d’Elon Musk, pour acheter des GPU Nvidia).<\/p>\n\n\n\n Mais les entreprises d’IA prolongent <\/em>leurs calendriers d’amortissement pour les GPU ; elles affirment qu’ils dureront beaucoup plus longtemps qu’ils ne le feront probablement. Cela signifie des revenus sur\u00e9valu\u00e9s, car les entreprises doivent acheter beaucoup plus de GPU qu’elles ne l’admettent publiquement, ce qui peut entra\u00eener un d\u00e9sastre financier. En effet, certaines petites entreprises utilisent des pr\u00eats garantis par leurs GPU pour acheter d’autres<\/em> GPU.<\/p>\n\n\n\n Cela signifie \u00e9galement que ces b\u00e2timents imposants, ainsi que les centrales \u00e9lectriques d\u00e9di\u00e9es que certaines d’entre elles construisent \u00e0 proximit\u00e9, risquent de devenir des actifs immobilis\u00e9s lorsque le site aura fait son temps.<\/p>\n\n\n\n Tout le monde se lance dans les centres de donn\u00e9es actuellement ; nous sommes dans une phase d’inflation de la bulle, et on ne sait pas quand elle \u00e9clatera.<\/p>\n<\/blockquote>\n\n\n\n Ai-je mentionn\u00e9 la titrisation ? Les centres de donn\u00e9es passent des pr\u00eats \u00e0 la construction \u00e0 des titres adoss\u00e9s \u00e0 des actifs, o\u00f9 les investisseurs peuvent choisir une tranche en fonction de leur tol\u00e9rance au risque. Le rapport du CPE indique que 61 % des titrisations applicables sur ce march\u00e9 proviennent des centres de donn\u00e9es. Mais l\u00e0 encore, ces titrisations interviennent apr\u00e8s plusieurs ann\u00e9es d’amortissement rapide des actifs.<\/p>\n\n\n\n Tout le monde mise d\u00e9sormais sur les centres de donn\u00e9es ; nous sommes dans une phase d’inflation de la bulle, et on ne sait pas quand elle \u00e9clatera. Bien s\u00fbr, le gros probl\u00e8me \u00e0 la fin de cette route est qu’il n’y a tout simplement pas assez de flux de tr\u00e9sorerie pr\u00e9vus pour rembourser tout cela. OpenAI\u00a0a perdu plus de 11,5 milliards de dollars<\/a>\u00a0au dernier trimestre et souhaite d\u00e9penser beaucoup plus dans les ann\u00e9es \u00e0 venir. Les revenus potentiels pour combler le d\u00e9ficit ne sont pas en vue.<\/p>\n\n\n\n Si les mod\u00e8les d’IA chinois, plus efficaces en mati\u00e8re de formation (en partie parce qu’il est possible de reconstruire des ensembles de donn\u00e9es LLM en\u00a0achetant leur production<\/a>), devancent leurs homologues am\u00e9ricains, il n’y aura aucun moyen de financer la pile croissante d’infrastructures et d’actifs immobiliers en cours de construction. Mais les grandes entreprises d’IA ne s’int\u00e9ressent pas \u00e0 l’efficacit\u00e9 dans ce domaine. Les m\u00eames entreprises qui cr\u00e9ent les mod\u00e8les sont celles qui\u00a0poss\u00e8dent les entreprises de cloud computing<\/a>\u00a0qui fournissent davantage de puissance de calcul \u00e0 tout le monde. En fait, l’argent g\u00e9n\u00e9r\u00e9 par le cloud computing subventionne la formation des mod\u00e8les chez Amazon, Microsoft et Google. Tout le monde finance l’expansion de tout le monde. C’est la description classique d’une bulle.<\/p>\n\n\n\n Il y a \u00e9galement tout un aspect interm\u00e9diaire \u00e0 cela, les \u00ab n\u00e9oclouds \u00bb qui construisent des centres de donn\u00e9es sur sp\u00e9cifications et les louent. (CoreWeave est un\u00a0terrifiant exemple d’entreprise cribl\u00e9e de dettes<\/a>\u00a0dans ce genre.) Mais je pense que vous comprenez l’id\u00e9e. Nous avons un niveau d’ing\u00e9nierie financi\u00e8re comparable \u00e0 la bulle immobili\u00e8re des ann\u00e9es 2000, qui s’ajoute \u00e0 un niveau de pr\u00eats priv\u00e9s non r\u00e9glement\u00e9s comparable \u00e0 celui des ann\u00e9es 1920, qui s’ajoute \u00e0 un niveau de d\u00e9veloppement technologique et d’infrastructures sup\u00e9rieur \u00e0 celui de l’internet des ann\u00e9es 1990 (ou des chemins de fer des ann\u00e9es 1870). C’est une bulle qui les domine toutes.<\/p>\n\n\n\n BIEN QUE CETTE PILE SOIT CENTR\u00c9E SUR LE CR\u00c9DIT PRIV\u00c9<\/strong>, les fonds de capital-investissement, les fonds de placement immobilier et d’autres v\u00e9hicules en d\u00e9tiennent une partie. Un rapport de Moody’s publi\u00e9 le mois dernier indique que les banques ont accord\u00e9\u00a0au moins 300 milliards de dollars<\/a>\u00a0de pr\u00eats au cr\u00e9dit priv\u00e9. Blue Owl a BlackRock, Invesco et PIMCO qui vendent les obligations finan\u00e7ant le centre de donn\u00e9es Hyperion.<\/p>\n\n\n\n Comme c’est la seule chose qui bouge dans cette \u00e9conomie, tout le monde \u00e0 Wall Street\u00a0veut participer \u00e0 l’action<\/a>, m\u00eame ceux qui s’en m\u00e9fient. La Deutsche Bank, par exemple, parle de\u00a0r\u00e9duire son exposition<\/a>\u00a0aux risques li\u00e9s aux centres de donn\u00e9es, notamment en vendant \u00e0 d\u00e9couvert des actions li\u00e9es \u00e0 l’IA. Mais dans ce contexte, la banque a reconnu que certains de ses traders avaient \u00ab mis\u00e9 gros \u00bb sur le financement des centres de donn\u00e9es.<\/p>\n\n\n\n Cela jette un \u00e9clairage diff\u00e9rent sur les efforts d\u00e9ploy\u00e9s par les r\u00e9gulateurs financiers de Trump pour\u00a0d\u00e9r\u00e9glementer le secteur bancaire traditionnel<\/a>, notamment la\u00a0r\u00e9duction drastique de la supervision bancaire<\/a>\u00a0par la R\u00e9serve f\u00e9d\u00e9rale. Il peut \u00eatre difficile pour une soci\u00e9t\u00e9 de cr\u00e9dit priv\u00e9e d’\u00eatre renflou\u00e9e par le gouvernement ; pour les banques, c’est plus facile. Si les banques absorbent et reportent la dette des Blue Owls du monde entier, elles ont de meilleures chances de la voir effectivement \u00e9teinte.<\/p>\n\n\n\n Ainsi, tandis que les plus grands noms\u00a0\u00e9changent de l’argent<\/a>\u00a0pour acheter les produits les uns des autres, ces v\u00e9hicules \u00e0 usage sp\u00e9cial et leurs investisseurs pourraient se retrouver avec le b\u00e9b\u00e9 sur les bras. Il pourrait s’agir de plus en plus d’investisseurs particuliers ordinaires ayant souscrit \u00e0 des plans 401(k). Les responsables de la politique financi\u00e8re avec lesquels j’ai discut\u00e9 sont peut-\u00eatre les plus alarm\u00e9s par cet aspect.<\/p>\n\n\n\n Il y a suffisamment de personnes bien inform\u00e9es, comme\u00a0Peter Thiel<\/a>, qui se d\u00e9tournent discr\u00e8tement de cet investissement\/fiasco pour que les nerfs soient \u00e0 vif si vous vous souciez de l’\u00e9conomie am\u00e9ricaine. L’action Blue Owl est\u00a0en forte baisse cette ann\u00e9e<\/a>, car le scepticisme \u00e0 l’\u00e9gard du cr\u00e9dit priv\u00e9 est omnipr\u00e9sent ; elle a\u00a0chut\u00e9 de 6 %<\/a>\u00a0rien que lundi. Il n’est pas vraiment rassurant d’entendre le PDG de Google d\u00e9clarer qu’\u00ab\u00a0aucune entreprise ne sera \u00e9pargn\u00e9e, y compris la n\u00f4tre<\/a>\u00a0\u00bb si la bulle de l’IA \u00e9clate.<\/p>\n\n\n\n Il n’y a pas que OpenAI qui semble surestim\u00e9. Il y a toute une montagne d’ing\u00e9nierie financi\u00e8re douteuse derri\u00e8re tout cela. Traduction de l’article de David Dayen, 19 novembre 2025 : The AI Bubble Is Bigger Than You Think Cette ann\u00e9e, j’ai suivi de pr\u00e8s les domaines dans lesquels Wall Street et la Silicon Valley\u00a0se … <\/p>\n
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